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棕榈油期货的套利分析

豆油与棕榈油跨品种套利理论基础与价差分析

作为国内期货市场主要油脂期货品种，豆油和棕榈油之间具有一定的替代性。两者既有共性也有独立的特性，这也是两者可以进行套利的一个前提。所谓共性是指两者都以食用为主，利用农作物和植物的果实加工榨油后，用以民用消费。而不同之处在于因生产原料不同两者在消费领域形成了鲜明的季节差。在我国豆油全年消费比较均衡，一般在传统节日特别是春节，豆油消费较旺盛，而棕榈油因熔点高，在冬季进入消费淡季，消费量较小，因而在夏季棕榈油为增加相对豆油的竞争力，其价格一般相对较低。两者因季节性产生的价差给套利交易提供了机会。

另外他们都可以用来制备生物柴油。在全球的生物柴油原料中，亚洲主要是棕榈油；欧洲以菜籽油为主，进口亚洲的棕榈油也占一部分；南美及美国则主要以豆油为主。

在食品工业中他们也具有一定可替代性。如奶油的制作，棕榈油可直接乳化，豆油则需要氢化，因为氢化会产生反式脂肪酸，而乳化不会，现在奶油的原料越来越倾向于使用棕油。

从豆油和棕榈油期价的走势上看，自棕榈油上市以来，其期货价格就紧随豆油的期价走势，两者同涨同跌的趋势明显，之间相关性极高（如下表）。豆油价格高于棕榈油价格，豆油和棕榈油价格走势的趋同是进行套利的基础。

根据历史价差分析，通常情况下豆油和棕榈油5月合约的价差高点出现在9-11月份，而低点出现在1-3月份左右。如下图（该图剔除了交易量较低的时段）。

09~11年，豆油与棕榈油的价差一直处于一个区间波动的状态，波动幅度一般在800点左右。一年中出现高价差的时间段，通常是在每年的夏季，这段时间是我国棕榈油食用消费旺季。为获得相对豆油更有竞争力的销售状况，其与豆油的相对价格需较低，两者价差因此会出现高于1200点的情况。而低于700点的价差出现时间较短，一般是在每年的冬春季节。但今年的情况有所不同，价差高点超过2000，造成今年如此高价差的主要原因有：

1、棕油主产国库存巨大。如下图是马来西亚今年月度库存变化，自6月起，库存增加迅猛。1~9月马来总产量为1316万吨，而10月是棕油产量高峰，该库存在10月可能继续上升。

2、大豆减产导致豆油跟涨。USDA10月报告预估2012/13年度美豆产量为28.6亿蒲，低于11/12年度的30.94亿蒲胡敏，2012年初至10月19日收盘美豆上涨幅度达25.76%（11月合约），国内豆油上涨约8.73%。

3、国吵做誉内食用油禁止搀兑棕油及餐饮行业不景气导致食用需求下降。之前棕榈油在国内的烹饪需求约占25%，食品加工及方便面生产需求占50%，烹饪用量缩减了约50万吨以上，占我国棕油整体消费的近10%。

但是高价差终将回归，原因如下：

1、明年南美大豆将增产，据美国农业部10月份的预测，12/13年巴西、阿根廷产量达1.36亿吨，比11/12年度增加26.51%.，这样的话，明年大豆在供应上将会比较充裕，从而对豆油价格造成压制。

2、国内食用油供应充足压制豆油价格。我国月均食用油需求在210万吨左右，目前升段国储有约550万吨食用油储备，加上每月大豆压榨出油约110万吨，以及其他油品及进口毛油补充，中国食用油供应不会出现短缺。

3、印度棕油消费量快速增加。印度的棕榈油食用非常普遍，其用量是豆油的2倍以上。印度的棕榈油进口上升速度较快（如下图）将弥补我国食用消费量的下滑。

4、全球棕油制备生物柴油增加。马来西亚政府拟将生物柴油含量由5%提高到7~10%，这将增加约40~60万吨棕榈油消费量。12年全球生物柴油产量约1890万吨，比11年小幅增加10万吨，而棕油使用比例在逐步增加。当原油与棕油的价格相当时棕油制备生物柴油会相当有竞争力，目前布伦特原油约在855美元/吨，而马盘期货棕油价格在809美元/吨，已具竞争力。

5、马来西亚自明年1月1日起将实行新关税政策（采用同印尼一样的从价征税方法，但税率比印尼更低），该政策将大幅降低出口关税，从而刺激全球棕油消费，并挤占部分豆油消费。

基于以上原因，我们认为豆棕价差将会回归，目前存在着极好的套利机会。

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②我国各主港保税、已清关未提走的外纱数量达到9.2-9.3万吨，预计月底突破9.5万吨问题不大。尺昌目前印度、越南、印尼纱“寄售”的热情持续高涨；二是11月份越南、印尼等国纱线出口大幅增长。其中越南出口纱线10.08万吨，印度棉纱出口的77个国家中中国占比达到39.8%，孟加拉国、巴基斯坦的棉纱占比只有12.7%、3.4%。

3、棉花期货技术分析：棉花期货压力支撑位分析，第一压力位：15060，第二压力位：15300，第一支撑位：14740，第二支撑位：14630。

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棉花利空因素基本出尽，价值投资机会显露2007-05-15 11:00

从“十一”长假至今，棉价再次大幅下跌。纽约期货交易所主力合约棉价下调4美分/磅左右，跌幅达7.7%；国内新棉收购价格由节前2.7元/斤下调至2.5元/斤左右，幅度为7.4%，新棉销售价格也出现较大幅度的下滑。

市场“空”气弥漫，棉价后市意欲何为，笔者将从全球和中国供需作简要分析：

1、全球棉花( 12985,-115,-0.88%)供需偏紧，贸敏世易格局出现变化

各大权威机构的预测数据显示，2006/2007年度全球棉花供需缺口扩大，供应偏紧，贸易格局也正发生变化。

根据美国农业部(UDSA)9月报告，2006/2007全球棉花消费量为2661.6万吨，产量为2502.6万吨，产销差为159万吨，库存消费比为38.2%。其中美国预期产量较去年减少近80万吨，但是中国、印度、巴西、土耳其等国棉花产量的大幅增加弥补了美国的减产量，其中印度产量为457万吨，首次超过美国。USDA可能在10月报告中调高中国产量预估。

由于出口补贴的取消，美国棉花出口竞争力将有所下降。而印度等中亚棉花由于价格低廉将继续冲击国际棉价市场，其棉花贸易份额有所提升。

2、中国棉花产量大幅增加，消费缺口长期存在

由于种植面积增加、天气利于棉花生长，2006/2007年度中国棉花产量将大幅增加。根据9月28日全国棉花电视电话工作会议有关官员预计，2006/2007年度中国棉花产量有望达到630万吨。但棉花消费缺口和依赖棉花进口弥补的状况将长期存在，根据USDA的预测，2006/2007年度中国棉花的消费将达到1110万吨，比上个年度增加98万吨，增幅为9.7%，棉花进口量预计为424.6万吨。

3、农发行资金未能全部到位，籽棉收购价格持续下跌

2005/2006年度棉价大幅下跌，导致贷款迟迟不能回收，农发行新年度的棉花信贷资金的发放更加谨慎。据了解，在节前农发行资金发放一部分，大部分资金将有可能会在10月底或是11月初下发。这使得棉花市场收购资金不足，很多大型轧花厂无法正常进行收购，中小轧花厂也出手慎重。籽棉价格持续下跌，目前市场籽棉主流收购在2.5元/斤左右。

4、纽棉抛压偏重，破位下跌带动国内棉价下滑

截至10月11日，纽约期货交易所登记库存达到71.6万包，加上基金持续做空、美国棉花吐絮和采摘进度快于去年等影响，纽棉价格大幅下跌。纽棉的破位下跌带动了国内棉价下滑，形成国际国内棉价的互动。

另外，棉价下跌还要考虑宏观经济和政策因素。例如，人民币的持续升值、纺织出口退税的下调、70万吨棉花进口配额的下发以及贷款利息的提高等。

没有任何一个商品总是在一个趋势方向一直运行，棉价也不例外。但是什么时候、什么价格才是棉花运行的时间窗口和价格低点呢？目前棉价的下跌具有周期季节性特征，但是一旦价格触及甚至偏离价值区间的时候，价格下行的空间也将十分有限。

1、2004年与2006年棉价运行对比

2004年棉价的走势对于2006年棉价走势有借鉴意义，尽管导致棉价下跌的利空因素不同，但是市场的心理和运行轨迹都有相似之处。2004年，由于进口棉花冲击、棉花产量历史达新高、市场收购籽棉心理谨慎、中间商实力受损等利空因素，棉价一路下跌，并在10月底触及棉价底部12000元/吨左右，数亮随后就展开了底部震荡上扬行情，在2005年春节后累计涨幅达到了1500点。

2004年，12500元/吨的国家棉花收储政策支撑棉价。由于进口棉占到中国棉花消费的40%，所以国家配额政策和棉花进口价格对中国棉价起到重要影响。目前，国家规定棉花进口价格不低于12950元/吨(滑准税5%)，所以13000元/吨将是2006年中国棉价的重要支撑价位。

2、棉农种植成本大幅提高，纺纱用棉比大幅回升

2006/2007年度化肥、农药、地膜、机械作业费用支出大幅增加，棉农种植成本大幅提高。根据有关人士桥毕肢测算，种植棉花综合成本在1030元/亩，同比增加60元/亩，其中物质成本430元/亩，同比增加22%。由于成本的提高，棉农的惜售心理很重，普遍认为2.6元/斤左右比较合适。

另外，根据中国棉花信息网数据，从2006年1月开始，纺纱用棉比大幅回升。截至2006年8月，纺纱用棉比为63.51%，较1月增加10.7%。这主要是因为棉花替代产品——涤纶和粘胶的价格大幅攀升，与棉价比价失衡。为了降低成本，纺纱用棉比大幅提高，棉花替代效应逐渐显现。

从国家对棉花的宏观调整思路来看，保护棉农利益是棉花宏观调控的根本原则，所以棉价不宜过低，更不应偏移棉花价值区。另外，棉花市场的利空因素基本出尽，纽棉期价处于历史低价位区，下跌空间越来越小。加上郑州商品交易所减少交割库、降低交易保证金、减少交易月等利多措施，以及进口棉滑准税下的内外棉比价影响，国内期货市场和现货市场棉价不会过低。

目前棉价已经触及棉花价值区间，13000元/吨上下500元将是棉花重要的价格运行区，期货市场长期棉花价值投资机会逐步显现。

期货交易技术指标分析应明白什么核心理念呢

在期货投资过程中，投资者运用基本分析与技术分析方法分析行情，指导操作，作出投资决策。基本分析是收集各种影响该期货品种的供给与需求因素，根据因果关系的推理，从而形成对价格的预期。它被认为是一种科学的、行之有效的分析方法。就大豆期货而言，具有前瞻性与预测性并受市场广泛关注从而对大豆价格产生重大影响的反映基本面状况的报告之一，是美国农业部(USDA)每月公布的世界农产品供需预测报告(WASDE)。除了这一重要因素之外，还有其它许多基本面因素影响大豆价格，如政府政策、经济状况、天气状况谈穗野等。

技术分析，根据约翰·墨菲的定义是：“以预测市场价格变化的未来趋势为目的，以图表为主要手段对市场行为进行的研究。”技术分析的三种含喊基本假定或前提条件是：1、市场行为包容消化一切；2、价格以趋势方式演变；3、历史会重演。其中第1点是技术分析的基础，其含义是在商品期货市场上，能够影响某种商品期货价格的任何因素，包括基本的、政治的、心理的以及其它因素都反映在价格之中，即所谓的“有效市场”。第2、第3点是保证技术分析的可操作性。技术分析的核心是把握趋势。当一种技术指标为市场所认同并遵循时，该指标与市场之间产生正反馈效应。技术指标影响交易行为，交易行为验证技术指标。

技术指标主要分为趋势分析指标与摆动指数等，我们逐一对此进行定量检验。由于大豆不同月份的合约之间具有很强的联动性，一般情况下，近月合约上涨，后续月份合约也相应上涨；近月合约下跌，后续月份合约也相应下跌，总提价格走势基本相同。因此，为便于分析，我们在此只选择成交量与持仓量较大的九月合约作为分析对象。从市场年度来看，9月是北半球大豆市场年度的第一个月份，我国与美国为当年9月到次年8月。从作物年度看，对于我国与美国来说，每年9月，当年的大豆族基已进入成熟期，产量基本确定，9月合约的价格对于该市场年度的大豆价格较为关键。因此我们在此选择9月合约作为分析对象。分析的区间选定为2003年1月2日至2004年12月31日。其中2003年1月至2003年9月15日为大连大豆0309合约的日交易价格，2003年9月16日至2004年9月14日为大连大豆0409合约的日交易价格，2004年9月15日至2004年12月31日为大连大豆0509合约的日交易价格。即当年九月合约到期后立即选择下年九月合约。

一、趋势分析指标的有效性

趋势分析指标主要有：1、移动平均线(MA)；2、停损指标(SAR)；3、布林通道(BOLL)；4、瀑布线(PUBU)；等等。由于第1、第2种趋势分析指标较为常用，并且容易量化，这里将主要对这两个趋势分析指标的有效性进行定量检验。

1、单一移动平均线

一般情况下，投资者较为关注的短期移动平均线是5日、10日、20日均线，而中期移动平均线中50日均线、60日均线关注者较多，长期移动平均线在期货交易中受重视的程度不如前两种高，但对于把握大豆价格的基本方向也具有重要意义。只有一种技术指标受市场的关注程度越高，对于市场的影响也相应越大。我们在此选择10日均线、60日均线及120日均线的有效性作具体分析。由于国内普遍关注的均线系统是简单移动平均线，所以，我们选定简单移动平均作分析。此外，为了便于分析，我们只对收盘价格作为分析对象，并且每次交易的仓量设为1手。

交易原则：当日价格由下向上突破均线，则买入合约，并持有，直至价格由上向下突破均线时平仓，并反手做空，空单直至价格由下向上突破均线时平仓，并反手做多，持有。如此反复。按照上述原则，得到如下结果：

从上表可以看出，在我们考察期间内，60日均线的盈利情况最佳。可以认为，按照中期移动平均线进行操作，虽然出现错误指标的概率较大，但因其把握大豆期货价格大趋势（单边市）较佳，在出现大方向的时候，能够得到很好的盈利，同时在控制连续亏损总额上，也有较好表现。短期均线由于易受价格波动影响，即使在单边市中，也很容易出现假突破的概率较大，从而可能遭受较大损失。短期平均在控制亏损上表现最差，并且由于操作上频繁进出，实际交易中手续费支出最大。另一方面，长期均线虽然出现假突破的概率最小，但由于对价格的反应最弱，因而会失去一些较好的盈利机会，特别是中期价格趋势。

美林公司研究部门在20世纪70年代曾对移动平均线在期货交易中的盈利情况作过较深入研究，结果表明对于大豆期货而言，最佳的单一移动平均线为55天(请参阅：约翰·墨菲，期货市场技术分析，第231-233页)，也为中期移动平均线。

2、双重移动平均线

我们也可以采用两条移动平均线来产生趋势信号,较长期者用来识别趋势,较短期者用来选择时机。利用两条平均线及价格三者的相互作用,产生趋势信号。

一般双重移动平均线有两种应用方法：

第一种称为“双线交叉法”。当短期平均线向上穿越较长期平均线时,构成买入信号；当短期平均线向下穿越较长期平均线时,构成卖出信号。

第二种使用双移动平均线的方法是,把它们中间看作某种中性区。那么,仅当收盘价格同时向上越过了两条平均线之后,才构成买入信号。然后,如果价格再跌回中性区,则上述信号被取消。同样,仅当收盘价格同时向下穿越了两条平均线之后,才构成卖出信号。然后,如果价格在涨回两条平均线之间的中性区,就平仓了结上述空头头寸。只要价格维持于中性区内,就袖手静观。依此方法设计的系统,也有一些其他系统所不及的长处。

一般较为常用而且直观便于操作的方法是第一种方法，即“双线交叉法”。本文利用这种方法进行分析。

一般地，在双线交叉法中，一条平均线为短期移动平均线，另一条为中期或者长期移动平均线。设短期移动平均线的周期为M，中期或长期移动平均线的周期为N，则两者之间有如下关系：N－M越大，则两者相交概率越小，从而短期均线指导选择入市机会的作用越弱；N－M越小，则两者相交的概率越大，出现错误操作信号的概率越大。为了平衡上述两者的利弊，我们选择一条短期平均移动线与一条中期平均移动线组成的双移动平均线系统。

交易原则：当短期平均移动线上穿中期平均移动线，则买入大豆期货合约，并持有，直至前者下穿后者时平仓，并反向做空，持有空单，直至前者再次上穿后者，平仓，并反向做多，持有。如此反复。在此我们测试10日均线与50日均线所组成的双移动平均线系统。另外，我们验证美林公司的研究结果即20日与45日的所谓最佳双线交叉组合以及在实际交易中较为常用的10日与20日双移动平均线系统。

在我们考察的期间内，10日均线与50日均线组成的双均线系统的累计盈利情况最佳。但即使这样，双移动平均线交叉法的整体盈利情况不如单一均线的盈利情况。20日均线与45日均线所组成的系统甚至累计亏损。并且，双移动平均线交叉法在控制亏损额方面表现较差。在大部分的概念中，双移动平均线系统比单一平均移动线更为有效，通过上文的检验，事实并非如此。这个结论在实际的操作中值得注意。

3、停损指标

停损指标又称抛物线转向指数,是利用抛物线方式,随时调整停转点位置以观察买卖点的技术分析工具。在期货交易中，如何提高盈利水平很重要，同时如何控制风险，及时止损也相当重要。而停损指标顾名思议，在止损方面表现突出，同时也具有跟踪趋势的特性。

交易原则：价格由上向下跌破SAR线时卖出大豆期货合约，持有空单，直至价格由下向上突破SAR线时买入平仓，并反向做多，持有多单，直至价格由上向下跌破SAR线时平仓，并反向做空。如此反复。

著名的GET技术分析软件在运用停损指标进行分析时，具有将其优化与精确调整的功能。从而能够方便地解决该指标的参数设置问题。在我们考察的区间内，经过优化与精确调整后的参数为（46,37,250）。按照上述原则，得到如下结果：

停损指标具有很好的盈利能力，并且具有优秀的控制亏损的能力。同时因其具有直观，容易操作的优点，在实际交易中应有很好的表现。

二、摆动指数的有效性分析

除了上述趋势分析指标外，在期货交易中还大量使用摆动指数进行分析，指导操作。摆动指数的数量众多，但最为常用的有：KD指标、MACD指标、RSI指标及ROC指标等。由于KD指标及RSI指标在实际的使用中主要观察价格是否处于超买或超卖状态，而在熊市或牛市场行情中其超买或超卖的区间范围会在较大的差异，因此很难通过统计的方法来对其有效性进行检验，而只能凭借投资者个人的经验来确定与把握。在这里我们主要考察MACD指标与ROC指标的有效性。

1、指数平滑异同移动平均线(MACD)

是利用两条指数加权移动平均线，即快速移动平均线DIF与慢速移动平均线DEA。构造的指标,既可以把它用作摆动指数,也可以用作趋势信号,还可合二为一。MACD需要设定参数，一般较为常用的是MACD（13,26,9），GET技术分析软件默认的参数也是（13,26,9），在此我们对此作出检验。

交易原则：当DIF向上穿越DEA时，买入大豆期货合约，持有，直至DIF向下穿越DEA时平仓，并反向做空，持有空单，直至DIF再次向上穿越DEA，平仓并反向做多。如此反复。

按照上述原则，得到MACD（13,26,9）的交易结果如下：

在我们考察的期间内，MACD指标对于大连大豆9月合约的盈利能力及控制风险的能力均为一般。

2、变化速度指数（ROC）

变化速度指数是利用当前的收市价和一定天数以前的收市价的商（比价）来表示市场的变化速度。它以向上或向下穿越零线（经标准化处理）作为买入或卖出期货合约的信号。变化速度指数同样涉及到如何选择参数的问题。为了选择合适的参数，我们有必要先考察该品种的价格循环周期。

GET软件具有分析循环周期的功能，在我们考察的期间内，大连大豆9月合约的循环周期，我们可以将此变化速度指数的参数设为23，即ROC（23）。

交易原则：当ROC指数向上穿越零线时，买入大豆期货价格，持有，直至ROC指数向下穿越零线时平仓，并反向做空，持有空单，直至ROC指数再次向上穿越零线时平仓，并反向做多，持有多单。如此反复。

按上述交易原则，ROC（23）的交易结果如下：

按照ROC（23）指数进行交易，能够实现累计盈利，但盈利的能力不及同为摆动指数的MACD指标高。

通过对趋势分析指标和摆动指数的有效性分析，可以发现，单一移动平均线的盈利能力较强，并且中期的移动平均线较其它移动平均线更佳。而双重移动平均线的双交叉法的盈利能力不如单一移动平均线的盈利能力强。趋势分析指标中的停损指标的盈利能力最强，并且其控制风险的能力较佳，可以在实际的交易中重点关注。而摆动指数中的MACD指标及ROC指标，能够实现整体盈利，但其盈利的能力不如单一移动平均线与停损指标强，而优于双重移动平均线交叉法。

需要指出的是，技术指标是对以往交易规律的总结，由于市场运行是一个涉及政治、经济、社会、心理等诸多方面的综合过程，不断发展变化的环境需要投资者在运用技术指标时有一个辨证的思维，既尊重技术指标的作用又不完全拘泥于技术指标，只有这样才能保持较高的投资成功率，得到理想的投资回报。